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独家对话吴晓求:科创板是中国资本市场一次深刻的革命

发布时间:2019-04-04 11:34
浏览次数:256
文章来源:搜狐智库
 搜狐智库《师说》经济学大咖系列访谈 第8期

本期嘉宾:中国人民大学副校长 吴晓求

3月27日,在博鳌亚洲论坛2019年年会上,中国人民大学副校长吴晓求在与会间歇接受搜狐智库访谈。他表示,即将推出的科创板无法立马解决当前中国以间接融资为主的局面,但可能在投资者保护方面,加大企业违规违法处罚力度,有望告别低违规成本时代。

“(科创板实行)注册制是中国资本市场一场深刻的革命,”吴晓求说,科创板的发行主体与监督主体已开始分离,更重要的是,科创板将改变发行规则,允许尚未盈利、不同投票权架构的公司上市。

吴晓求强调,这将有利于中国资本市场由为融资者服务转而为融资者与投资者服务并重,这是未来中国金融业发展的方向之一。“在资本市场上,投资者一定是最重要的。资本更多地是要服务于投资者,在服务投资者的前提下,必然就会服务于企业。”

吴晓求认为,中国金融业还应加大金融科技的力量,利用科技提升金融效率。与此同时,也要推动中国金融业国际化,进一步推动金融开放。

搜狐智库:长期以来,我国金融体系一直以间接融资为主,去年企业债券融资和非金融企业境内股票融资金额合计只占我国 GDP 的 3.2%。为何我国金融体系中直接融资的比重不大?科创板有望解决这一问题吗?

吴晓求:中国目前的金融架构还是以商业化为主体的,所以从融资角度来看,企业向银行融资大大超过企业向市场融资,但是如果把政府纳入进来,包括大型国债、地方政府债、公司债,还有个别债券等,这个比重也挺高。我们债券市场整个规模应该是在50-60万亿间,股票市场市值在50万亿左右,我们间接融资市场,或资本市场整个市值是110万亿,这和以前相比较,规模有了很大拓展。

科创板是中国制度的变革,是一次关键的调整。它的出现并不能马上就可以解决以间接融资为主的局面。中国市场一直没变。

 

搜狐智库:科创板加注册制是资本市场的突破,在你看来,它最大的突破点是什么?因为之前有新三板,创业板,我们可以从这里面吸取哪些教训?

吴晓求:科创板和新三板有根本差异,是不能相提并论的。新三板不是一个标准的市场,创业板和中小板也有很大差异。这个差异首先是观念上的差异,是制度设计上的差异:注册制是一个高度市场化的资本市场。创业板还是带有一些中国特色,特别是用发行角度来看。科创板从发行角度看,从定价角度来看,它是一个高度市场化的资本市场。

具体来说,可能在这几个方面是存在重大差异的。一,发行审核批准的主体。一个是证监会创业板发行委员会,一个是交易所委员会,这个主体既有形式上的重大差别,也有本质上的差别。科创板把发行审核的主体移到上交所,它的发行和监督的主体已经开始分离。

二,发行定价机制不同。科创板的定价是高度市场化的。因为定价不同,所以创业板发行上市之后,几乎每一个股票都有连续多少个涨停,这是中国特色二级市场的特点。科创板应该没这个问题,这是很大的差异。

三,发行标准。科创板有自己的标准,对盈利没特别要求,其他的对盈利有明确要求。所以我想它们的差异大大超过共同点。

搜狐智库:从退市制度来看,科创板的退市速度更快。你怎么看科创板的退市速度?

吴晓求:因为科创板现在还没推出来,所以得看推出来后如何。我们只能说,从政策制度设计来看,它的标准是非常独特的,而且它的退市速度很快,不会再像主板这样多少年都没有退市,因为科创板的市场退市和上市是均衡的。

搜狐智库:就不会再出现像“股市不死鸟”的情况。

吴晓求:对。

 

搜狐智库:第一批科创板企业已经注册了,从当前来看,在投资者保护方面,我们可以做哪些工作?

吴晓求:实际上,(科创板实行)注册制是中国资本市场一场深刻的革命,不要对此做过于简单的理解。科创板必须要有相适应法律调整和制度保障。但其中最重要的是,如何提高违规违法者的成本,加大市场违规违法的处罚力度。

加大违规违法成本,事实上就是保护投资人利益,是构建投资人利益保护最重要的制度建设。这里包含了如何建立集团诉讼制——如果当企业出现欺诈、发行虚假信息,并有违规交易等一系列行为时,我们应如何让其付出昂贵的代价?我们将会告别50万罚款的时代,将让其终身难以翻身,提高到这样一种非常严厉的违规违法成本。

这种法律制度的建设,是保证科创板成功的重要因素。

搜狐智库:你认为资本市场更应有财富管理之意,但国人的财富管理渠道偏窄,股市、房市、债市等无法满足庞大的财富管理需求,那么资本市场应如何改革以满足国人的财富管理需求?

吴晓求:资本市场本来最重要的就是财富管理,无论是市场上流通的债券还是股票,都是财富管理最重要的基石资产。但是在中国,债券市场相对比较零乱,没有起到财富管理的机制,而资本市场是机构融资市场化的延伸,融资部门大大高于财富管理部门,所以它很多规则都是让融资者相对比较方便,而且强调资本市场要为企业服务。

几乎95%以上的人都会把资本市场理解成企业在金融机构融资的市场延伸,现在融资到资本市场上贷款,最重要的是,融资形成的资产要有成长性,要有投资价值。

实际上我在想,资本市场重要的是投资者,有了投资服务,才能给企业提供服务,而且要选择一些未来有成长性的企业。不管企业过去、当下多么辉煌,实际上跟投资者没关系,因为投资者只管未来。我们过去资本市场强调融资,一家企业过去辉煌,就意味着能获得融资,能更好地上市。

但实质上,这是不能的,这也是为什么我们要开设科创板的原因。科创板要求上市公司的标准是,一家企业未来要有成长性,且对于投资者而言是有预期的。这样一来,对企业过去财务状况的要求就会严格。如果一家公司的管理模式、激励机制、制度设计都很好,未来有很好的前景,就像阿里巴巴一样。十多年前,阿里巴巴上市,可能当时是亏损的。包括京东,它上市时是亏损的,现在还在亏损,可是它的定价很高,因为它代表未来的预期。那些过度成熟的企业,投资者可能不一定会选择它,因为等到上市那一天,它就创造了辉煌,以后就开始衰落。那你买他的股票,你是不可能挣钱的。

 

像纳斯达克上市的很多公司,当年都是很差的,包括苹果公司都差点破产,现在成了市值最高的公司之一。我想这就是上市的理念。所以,我们要改变我们的上市标准,如果不改变上市标准,像华为这些企业永远不能上市,因为我们传统上市标准有一个重要的准则:盈利,而且盈利必须达到多少。比如创业板达到3000万,主板达到5000万,很多企业根本无法达到。

从这个意义上说,在资本市场,投资者一定是最重要的。资本更多地是要服务于投资者,在服务投资者的前提下,必然就会服务于企业,我们有时候不太强调资本市场如何去服务投资者。

搜狐智库:这也是注册科创板现在推行的意义。未来中国金融业发展的方向是什么?

吴晓求:中国金融业肯定是要发展的,最重要的方向是三点。

一,要推动中国金融体系市场化的改革,包括建立一整套市场化机制,包括市场定价,也包括改变整个金融资产结构,加快脱媒趋势等等。核心是要提升正向化金融资产在整个金融资产的比重,要完成中国金融体系转型:过去以融资为主,慢慢要转到融资和投资并重,这是非常重要的趋势。

二,加大中国金融科技的力量,科技将要改变中国金融,科技大大提升我们金融效率。金融科技将是未来金融发展的重要力量。

三,要推动国际化,推动开放。我们中国金融发展这三个方面是非常重要的。

搜狐智库:讲到金融资本发展,就不得不提到风险。目前中国的金融风险体现在什么方面?

吴晓求:中国金融结构的变化,肯定是市场化竞争加快,以及中国金融功能发生转型。过去我们以融资为主,慢慢变成和投资并重的功能转型。所以,金融风险发生很大变化,其中市场风险在明显增加,且风险权重也在增大。所以我们由过去的机构风险,转向机构和市场风险并存的时代。

机构风险最重要的是来自于是否扩张,以及资本是否充足,市场风险最重要的是来自于透明度。这样一来,我们监管体制发生了变化,监管重心也发生变化。我们要建立一整套加强市场透明度的规则体系,这样才能有效防范风险,包括如何加深对市场透明度的监管,对市场金融资产的透明度标准要规范。

一段时期以来,P2P是最大的风险,是因为该领域里的监管准则、监管标准是不足的,另外也有PPP从业者不了解互联网金融的本质,所以贸然行事有关。目前随着金融科技的发展,中国金融业态是非常丰富的,针对这些业态,应该制订与其相匹配的监管标准。

 

搜狐智库:自2008年以来,经济增长过于倚重高度依赖信用扩张的基建和房地产行业,而大量中小企业依附在上述两个行业上。一方面,周期性的货币政策收缩给中小微企业带来压力;另一方面,扩张的货币政策又将使资金继续流向基建与房地产行业。你认为这种局面应当如何破局?

吴晓求:货币资产投资投入基础设施是正常的,因为中国还需要大量的基础设施融资,包括高铁、高速公路、城市的、管道建设等。当然,房地产领域还是要靠市场调节,因为它有市场,肯定有需求,我想我们还是要相信市场力量。政府只需加强一些宏观引导,如果出现了某种风险,则用去杠杆手段进行调整。

市场是一种市场供求关系的均衡力量,人为去进行干预,这个不能买,这个不能卖,那是搞不长久的。但是,这也决不意味着宏观管理起不了作用,还是应该采取一些必要措施,让投机者付出代价。我还是相信市场长期的均衡力,会找到一个平衡。

搜狐智库:你说中国仍然有很多基建项目可以投资,这方面你有相关数据支持吗?

吴晓求:这个不用数据,一眼就能看出来。北京四环以内还好,四环外基础设施建设就不行了,所以我认为基础设施投施还很漫长。在发达国家,农村和城市是没差别的,言下之意是二者的基础设施没差别。中国的农村和城市差别大了。从这个意义上说,我们现在应该发展的是中国农村和西部地区的现代化。需求很大,所以我是赞同每年多一些基础设施投资的,只不过它的投资周期很长。

 
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